Buenos Aires — La certidumbre que proporcionó el ancla cambiaria durante los primeros 15 meses del gobierno de Javier Milei pareciera haber desaparecido de golpe. La posibilidad de que el equipo económico abandone el crawling peg que usó para contener a la inflación y pase a un esquema de bandas como parte del programa que negocia con el FMI desató una demanda de cobertura que disparó las tasas en el mercado de futuros y forzó al Banco Central a vender más de US$1.400 millones en el mercado de cambios. Pero para Pilar Tavella, directora de Research Macro & Estrategia en Balanz, lo ocurrido en estas últimas dos semanas no es más que la reacción de un mercado muy posicionado en estrategias de carry trade, que tenía “poca ponderación a la posibilidad de un tipo de cambio más flexible”.
En una entrevista con Bloomberg Línea, la ex economista de Barclays analizó los motivos detrás de la incertidumbre cambiaria que atraviesa el país en la recta final de la negociación con el FMI. Al respecto, consideró que un esquema más flexible del tipo de cambio que evite mayor apreciación hacia adelante sería positivo ya que podría mejorar la perspectiva de acumulación de reservas. Además, se mostró optimista respecto de que se sostenga la desaceleración de la inflación hacia adelante incluso en el caso de alguna corrección cambiaria o esquema de bandas.
La siguiente entrevista ha sido editada con motivos de extensión y claridad.
El mercado hoy pareciera mirar casi exclusivamente la negociación con el FMI. ¿Qué escenario crees que está priceado respecto del nuevo programa?
Siempre es difícil saber qué está priceado y qué no. Nosotros somos de la idea de que sí hay cierta expectativa de que se cierre un programa con el Fondo, porque el Gobierno ya puso esto en un DNU que fue aprobado en el Congreso. Es decir, no debería sorprender que se cierre un programa, pero sí creemos que todavía no está priceado que a partir de ese programa tenga montos tal vez relativamente grandes de financiamiento neto y con eso el Gobierno potencialmente avance con algún levantamiento gradual del cepo.
Caputo aseguró que de la mano del nuevo programa habrá nuevos desembolsos por unos US$20.000 millones.
Cuando uno tiene en cuenta que Argentina, de vencimientos de capital en los próximos cuatro años, tiene que pagarle al Fondo entre 12.000 y 14.000 (dependiendo de cuándo uno haga el corte de tiempo) esos montos parecen razonables. Con lo cual esperamos financiamiento neto que creemos que tiene que estar en algún rango entre US$5.000 y US$10.000 millones, o tal vez inclusive un poco más.
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También dijo que esos desembolsos del FMI se complementarán con otros de organismos multilaterales.
Sí, es importante tener en cuenta que hay muchas fuentes de financiamiento de la balanza de pagos. Además del potencial financiamiento del FMI, los desembolsos de otros organismos. Típicamente un programa del FMI viene siempre atado a algún compromiso de multilaterales como puede ser Banco Mundial, BID y CAF de otros desembolsos. Siempre son por montos menores, pero igual, dada la situación de reservas de Argentina, todo suma. Teniendo en cuenta que Argentina el año pasado le pagó neto a los multilaterales, debiera haber espacio para que haya desembolsos a futuro por encima de las obligaciones.
¿Esas menores obligaciones le permitirán al Banco Central mejorar también sus reservas netas a través de las compras en el mercado de cambios?
Sí, el Banco Central venía comprando dólares en el mercado hasta hace poco. Y es verdad que por las reservas no subían porque hay otros pagos que son pagos de deuda del Tesoro, pagos de deuda provinciales, pagos de deuda de corporativos y otras necesidades de la economía. Con lo cual sí creemos que en general el anuncio del programa y cualquier cambio en el esquema cambiario podría mejorar la perspectiva de acumulación de reservas. Ahí va a depender un poco qué variables se toquen y cuáles no, pero sí creemos que más allá del financiamiento neto, alguna flexibilización del esquema cambiario podría también mejorar de por sí la perspectiva de acumulación de reservas. Y eso sería importante para consolidar la baja que se había dado el año pasado, pero que después entró en pausa, del riesgo país.
¿Ves posible que se elimine el dólar blend en este contexto?
Las negociaciones (con el FMI) todavía están en curso. Creo que hay distintas variables que se pueden mover. Una opción para acumular reservas más rápido es efectivamente eliminar el blend. Es verdad también que tampoco es bueno que la brecha se amplíe demasiado, eso tampoco ayudaría a acumular reservas. Ese es un argumento que podría hacer el Gobierno. Pero sí creemos que una opción es que haya una eliminación o un cambio en el blend, también podría empezar a desarmarse parcialmente.
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¿Qué otras alternativas imaginas para el futuro cambiario?
Otras opciones pueden ser que el tipo de cambio oficial se empiece a mover en una banda cambiaria. Hay distintas variables que se pueden empezar a modificar en el esquema cambiario actual para que la perspectiva de acumulación de reservas mejore.
La incertidumbre respecto del futuro esquema cambiario agitó un poco el avispero y creció la demanda de cobertura. ¿Crees que esta incertidumbre se va a prolongar hasta que el mercado pueda ver la letra chica del acuerdo?
Bueno, hay que tener en cuenta que el mercado local estaba muy posicionado para una situación de casi cero volatilidad cambiaria. Mientras que el tipo de cambio real se está apreciando y para que de vuelta converjan o caigan al nivel previo al verano, sería importante que haya una acumulación de reservas algo más rápida. Y también para consolidar a largo plazo la baja inflación, nosotros somos de la idea de que un esquema más flexible del tipo de cambio que evite mayor apreciación hacia adelante también sería positivo. En ese contexto, venimos de una situación en la cual desde la segunda parte del año pasado y principios de este año, había un posicionamiento de carry fuerte y tal vez muy poca ponderación de la posibilidad de un tipo de cambio algo más flexible. Entonces, si bien fueron correcciones diarias muy fuertes, cuando ponemos todo en perspectiva, no sorprende que el mercado tenga que pricear alguna posibilidad de que esto se modifique. De vuelta, por la expectativa de que haya financiamiento neto, en general tiene que venir atado de alguna flexibilización.
El Gobierno también dice que quiere ir a un esquema cambiario más flexible. El mismo presidente lo dijo como un objetivo para principios del año que viene. Con lo cual, había un poco de incongruencia entre la poca posibilidad que el mercado le daba a alguna volatilidad antes de las elecciones con la idea de que hubiera financiamiento neto. Pero bueno, las negociaciones están en curso y hasta que no se anuncie no vamos a tener certeza total.
El Gobierno sigue reiterando que no va a devaluar. De sostener esa decisión, ¿ves a la inflación perforando el piso del 2% en los próximos meses?
Nosotros somos optimistas respecto a la inflación en cualquiera de los escenarios. ¿Qué quiero decir con esto? Que nosotros creemos que la inflación mensual en el segundo semestre va a estar posiblemente por abajo del 2% y cuánta inflación haya en el primer semestre creo que va a ser algo más, si se quiere, temporal o circunstancial. En todo caso, si hubiera alguna corrección cambiaria o algún esquema de bandas inicialmente, uno podría esperar que eventualmente después la inflación sea más baja, porque seguramente lo que corrija ahora no corregirá después. Con lo cual, nosotros de cualquier manera somos bastante optimistas respecto a la baja de la inflación y la estamos proyectando en un rango del veintipico al 25% para fin de este año.
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¿Qué otros drivers crees que está mirando el mercado?
Bueno, obviamente un esquema cambiario más flexible y financiamiento neto de multilaterales y fondos sería un driver positivo, en nuestra opinión. A eso creo que se le sumaría la consolidación de la popularidad del Gobierno en las elecciones, es algo que obviamente se mira un montón, porque eso anclaría también las expectativas de consolidación fiscal, que por ahora vienen más garantizadas por el presidente o por el equipo económico.
El mercado quiere saber un poco más si esto se va a poder sostener en el tiempo y si la sociedad, sobre todas las cosas, apoya este esquema económico. Pero para eso, la elección de medio término es casi imposible que le garantice a la coalición gobernante o al Gobierno una mayoría automática. Creo que sí cambiaría un poco la perspectiva de la popularidad del Gobierno y de la fuerza política que pueda llegar a tener para pasar algunas reformas hacia adelante.
¿Y qué crees que puede llegar a mirar ahí el público inversor? ¿Lo que ocurra a nivel nacional, lo que ocurra en la provincia de Buenos Aires? ¿Las alianzas que vaya tejiendo el Gobierno?
Sí, todas las que mencionaba son importantes. En general lo más importante suele ser la foto a nivel nacional porque es lo que más se acerca a lo que podría ser eventualmente una elección presidencial. Pero ya aprendimos que falta mucho y que una elección de medio término no garantiza un resultado electoral en la presidencia. El resultado de la provincia de Buenos Aires siempre es algo que llama la atención, porque concentra casi que el 40% del electorado nacional. También sería positivo que haya una consolidación de la oferta electoral del centro hacia la derecha, pero al final de todo creo que lo relevante va a ser si el Gobierno puede mostrar en las urnas que este programa económico tiene popularidad.
Si estos puntos se cumplen, ¿ves margen para que haya una mayor compresión del riesgo país que le permita a Argentina recuperar acceso a los mercados voluntarios de deuda en un futuro cercano?
Sí, totalmente. Nosotros somos constructivos de que, si todas estas cosas se van dando este año, para fin de año vas a tener spread soberano más comprimidos y más cerca de (rendimientos de) un dígito.
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