Buenos Aires — Con el fin de las Letras Fiscales de Liquidez (LeFi), dejaron de existir en Argentina títulos de deuda en pesos exclusivos para bancos. Tras más de siete años, toda la deuda en pesos quedó sujeta a ser licitada en el mercado, lo que abre las puertas a que inversores se pregunten si podrá repetirse la experiencia que se observó durante la gestión de Mauricio Macri, en la que el fuerte incremento del stock de Lebac que emitía el Banco Central (BCRA) supuso un riesgo latente que tensionó la curva en pesos y la dinámica cambiaria.
Ante esa posibilidad, Bloomberg Línea dialogó con expertos de mercado para saber si puede trazarse un paralelismo entre lo que ocurrió entre la llamada ‘bola de nieve de las Lebac’ y el escenario actual. Y si bien hubo quienes advirtieron el riesgo de “una bola de nieve de tasas”, coincidieron en marcar una serie de diferencias que reflejan que el escenario es muy distinto al de 2018.
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Diferencias y riesgos, según Econviews
“La bola de Lebacs, luego pasó a Leliqs y más tarde a Lefis, que se consideraban menos problemáticas porque sólo las podían tener los bancos. En un giro de 180 grados, se volvió a que toda la deuda sea de mercado (o sea ya no hay una deuda solo para bancos), con lo que las licitaciones se vuelven más importantes. Y aparece una pregunta inevitable ¿son las Lecaps las nuevas Lebacs?”.
Este razonamiento, que se cita en forma textual, aparece publicado en un informe de la consultora Econviews, que conduce Miguel Kiguel. En se mismo estudio, la firma de análisis financiero responde: "Muy probablemente no, porque a diferencia de la época de Macri, ahora hay controles de capitales y no hay déficit fiscal".
No obstante, el estudio aclara que “el hecho de que las Lebacs eran deuda del Banco Central y las Lecaps son deuda del Tesoro no es una diferencia fundamental, porque en ambos casos lo que no se puede refinanciar en el mercado se financia con pesos del Banco Central”. Por esto último, Econviews advierte que “el riesgo de que la deuda se monetice es similar, aunque ahora lo haga el Tesoro bajando sus depósitos en el Banco Central".
Ante el interrogante de cuán riesgosa es la situación, el informe sostiene que “por ahora, no suena demasiado alarmante". La explicación de Econviews es la siguiente: “Una buena parte de los vencimientos está en manos de bancos, que se ven obligados a renovar, y del propio Banco Central. A diferencia de la era Lebac, no hay demasiados tenedores extranjeros que puedan salir en estampida y, además, no hay déficit fiscal".
De todas formas, Econviews menciona que sí hay una amenaza más sutil: “La bola de nieve de las tasas“.
Tres factores clave, según Adcap Grupo Financiero
Federico Filippini, economista jefe de Adcap Grupo Financiero, identifica tres factores clave que marcan una diferencia entre la situación actual y la del esquema de las Lebac bajo la gestión de Mauricio Macri:
- Menor stock de deuda de corto plazo: Mientras que durante el gobierno anterior el volumen de deuda en letras superó los US$60.000 millones en su punto más alto, hoy ese monto es menos de la mitad.
- Ausencia de déficit primario: En la administración de Macri, la expansión de las Lebac servía, entre otras cosas, para financiar el déficit fiscal. Bajo el gobierno actual, ese déficit primario fue eliminado, reduciendo una de las fuentes de presión sobre el stock.
- Menor exposición a inversores extranjeros: La participación de fondos del exterior en el mercado de deuda en pesos es hoy considerablemente más baja, lo que atenúa el riesgo de salidas masivas y movimientos bruscos en la demanda.
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La distinción de Grupo Mariva
Desde Grupo Mariva también descartan que las Lecaps estén replicando la dinámica que tuvo la bola de Lebacs. Fernando Menéndez, estratega de bonos soberanos de esta firma, señala que “las Lecaps tienen una baja participación de inversores extranjeros y están mayormente en manos de bancos, cuya capacidad de dolarización está limitada por la regulación de la posición global neta en moneda extranjera”. Esto, explica, “garantiza un nivel estable de rollover”.
Además, Menéndez destaca que las Lecaps presentan un perfil de vencimientos más extendido, a diferencia de las Lebacs que “se caracterizaban por tener vencimientos cortos, generalmente no mayores a seis meses”, lo que contribuye a reducir la presión sobre el mercado financiero.
Por último, remarca que los pagos de las Lecaps provienen “del superávit fiscal o de refinanciación voluntaria, en contraste con la emisión monetaria asociada a las Lebacs”, lo que disminuye el riesgo inflacionario y fortalece la sostenibilidad de la deuda.
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No obstante, advierte que “bajo el nuevo esquema de política monetaria basado en agregados, es esperable una mayor volatilidad en las tasas de interés de corto plazo”, por lo que será necesario un proceso de adaptación por parte del mercado.
