Bloomberg — Los banqueros de JPMorgan Chase & Co. (JPM) sabían que el acuerdo que estaban cocinando se enfrentaría a una feroz oposición.
El plan podría dejar a los acreedores de Warner Bros. Discovery Inc. (WBD) con miles de millones menos de lo que se les debía, a pesar de que los pagarés llevaban una calificación de grado de inversión que supuestamente indicaba que estaban a salvo de este tipo de “recorte”. El objetivo era ayudar a Warner Bros. a dividirse en dos a pesar de su enorme carga de deuda.
Para vencer la resistencia, los banqueros idearon una estrategia novedosa para forzar un acuerdo. Darían a los acreedores sólo cinco días para firmar y esperaban que la rapidez dificultara la organización de cualquier oposición significativa al acuerdo, según personas informadas de la planificación que pidieron no ser identificadas por ser privada.
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No estaba claro que nada de esto fuera a funcionar. No se había hecho antes. Y para JPMorgan, había un riesgo adicional. El banco puso US$17.500 millones para ayudar a pagar a los tenedores de bonos existentes en lo que supuso el mayor préstamo puente que JPMorgan, o cualquier banco, había concedido nunca a un prestatario de alto rendimiento por su cuenta. En un movimiento inusual, JPMorgan financió el préstamo antes de alinear cualquier financiación permanente, lo que significa que estaría en el gancho hasta que llegara nuevo dinero, dijeron las personas.
Un representante de JPMorgan declinó hacer comentarios para esta historia.
El planteamiento se ganó el respaldo dentro del banco porque allanaría el camino para un acuerdo para dividir Warner Bros. Discovery en dos empresas, justo años después de que JPMorgan ayudara a orquestar la fusión de US$43.000 millones que creó la iteración actual del conglomerado del entretenimiento. El asunto era lo suficientemente importante como para que ejecutivos como Jamie Dimon, CEO del banco, recibieran información actualizada al respecto. Dimon, a su vez, habló con David Zaslav, el CEO de Warner Bros. Discovery, dijeron las personas.
Para los abogados y negociadores implicados, había una ventaja añadida. Esto tenía el potencial de sentar un nuevo precedente sobre cómo las empresas, en particular las de grado de inversión, podían renegociar su deuda y superar la oposición de los acreedores. Además del apresurado calendario, la oferta también incluía otros elementos estructurales nuevos, como una disposición “antiboicot” que haría más difícil a los acreedores organizar la oposición a la deuda futura contraída por Warner Bros, dijeron las personas.
Para los acreedores, sin embargo, fue un nuevo recordatorio de las tácticas novedosas y agresivas que se han vuelto mucho más habituales en el mundo de la deuda, donde los prestamistas compiten constantemente a costa de los demás.
“Uno lo recuerda, no le gusta, pero luego lo valora de cara al futuro”, dijo de los acreedores Hunter Martin, analista senior de CreditSights. Cuando se planteó por primera vez el acuerdo, Martin había recomendado a los inversores que lo rechazaran, aunque también reconoció que eso sería muy difícil dada la premura de los plazos.
La Asociación Europea de Financiación Apalancada, una asociación comercial que representa a los inversores de crédito, emitió el martes un comunicado en el que advertía de que todo el proceso “era un preocupante acontecimiento negativo” que estaba “expresamente diseñado para tener un carácter coercitivo”, y recomendaba a los tenedores de bonos que rechazaran cualquier acuerdo similar.
Las consecuencias
La estrategia, sin embargo, funcionó. Los abogados de los acreedores lo intentaron, pero no consiguieron suscitar oposición al acuerdo, según las personas implicadas. Al final, más de la mitad de los tenedores de bonos aceptaron los nuevos términos, evitando así las mayores pérdidas que podrían haber sufrido si no hubieran firmado. Muchos de los bonos se devolvieron a un precio similar o superior al que cotizaban cuando se anunció el acuerdo.
“La oferta pública de adquisición se diseñó para garantizar un acuerdo justo que beneficiara tanto a Warner Bros. Discovery como a nuestros bonistas, y nos complace que más del 90% de los bonistas vieran el valor de la transacción y decidieran participar”, declaró Fraser Woodford, vicepresidente ejecutivo de Tesorería, Inversiones y Bienes Inmuebles de la empresa.
El lunes, Warner Bros. utilizó el préstamo puente de JPMorgan para eliminar US$3.200 millones de los US$35.500 millones de deuda pendiente de la empresa, con lo que muchos inversores obtuvieron menos del valor nominal de sus pagarés. La empresa tratará de emitir nuevos bonos en los próximos seis a nueve meses para reemplazar el préstamo, dijeron personas familiarizadas con el asunto.
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Para JPMorgan, es una reivindicación de un reciente esfuerzo por competir con las firmas boutique de asesoramiento más pequeñas que tradicionalmente han ganado la mayoría de los mandatos de asesoramiento a empresas que buscan reestructurar su deuda. El banco ha argumentado que su “balance fortaleza” le permite respaldar las operaciones de una forma que no es posible con los asesores de las boutiques.
Hasta cierto punto, el banco y Warner Bros. han dado la vuelta a la tortilla frente a los acreedores que se han acostumbrado a esgrimir su influencia y comprensión de los documentos de préstamo para obtener ventajas en las negociaciones de deuda conocidas como ejercicios de gestión del pasivo, una táctica que rara vez, o nunca, se había utilizado en los mercados de bonos con grado de inversión antes de esto.
Sin embargo, Warner Bros. podría acabar pagando por los tejemanejes, según los inversores. Para liquidar el préstamo puente, las nuevas empresas tendrán que recurrir al mercado de bonos poco después de dejar descontentos a los actuales tenedores de bonos. Y ahora, Warner Bros. arrastra una calificación de “basura” en su deuda.
Pero la reestructuración permitirá a Zaslav dividir su conglomerado en dos partes, una con sus activos de crecimiento más rápido, incluidos los estudios de cine y los servicios de vídeo en streaming, y otra con sus canales de televisión por cable en dificultades, como CNN, TBS y Cartoon Network.
La estructura aún se está ultimando, pero Warner Bros. está considerando mantener la mayor parte de la deuda restante, unos US$25.000 millones, con la empresa centrada en la televisión, denominada Global Networks, dijeron personas familiarizadas con el asunto.
La otra empresa, conocida como Streaming & Studios no tendrá tanta deuda, lo que le dará más margen para crecer. Global Networks también tomará una participación del 19,9% en la empresa de streaming y está obligada a utilizar los ingresos que obtenga de ella para pagar su deuda.
Las acciones de la empresa han subido constantemente durante el último mes, incluso cuando el valor de su deuda pendiente ha caído. Los pagarés de peor rendimiento, con vencimiento en 2042, cotizan actualmente a 59 centavos de dólar, según datos de la empresa de fijación de precios Trace.
Fusión fallida
Desde la megafusión en 2022 de Discovery Inc. y la unidad WarnerMedia de AT&T Inc. (T), el vídeo en streaming y el entretenimiento en línea han seguido comiéndose los fiables beneficios que antes proporcionaban los canales de televisión por cable. El coloso combinado ha perdido dinero todos los años desde su creación.
JPMorgan ha estado consultando con la empresa sobre posibles formas de manejar su carga de deuda durante el último año, pero comenzó a elaborar el acuerdo actual en mayo en asociación con el otro asesor de la empresa, Evercore Inc. y el bufete de abogados Kirkland & Ellis, dijeron personas familiarizadas con el acuerdo.
Los representantes de Evercore y Kirkland no respondieron a una solicitud de comentarios.
S&P Global Ratings rebajó la calificación de la empresa a “basura” en mayo y Moody’s Ratings la tenía en vigilancia negativa. Eso hacía probable que los bonos se vendieran a inversores en bonos basura, que aportarían codos más afilados a cualquier negociación debido a su experiencia con este tipo de ejercicios de gestión de pasivos, dijeron algunas de las personas.
Los banqueros necesitaban actuar con rapidez. Se consideró la posibilidad de realizar un canje de deuda estándar, pero eso habría tardado meses en llevarse a cabo y habría dado a los acreedores mucho tiempo para organizarse y oponerse, dijeron personas familiarizadas con el asunto.
Incluso la vía más rápida para reestructurar la deuda, una oferta pública de adquisición, suele llevar diez días hábiles, lo que a los asesores les preocupaba que aún diera a los prestamistas demasiado tiempo para bloquear el acuerdo.
Así que los banqueros y los abogados idearon una forma inteligente de forzar un plazo más rápido. Ofreciendo pagar a los acreedores para que cambiaran las condiciones de los contratos de sus bonos, una “solicitud de consentimiento”, podían reducir el plazo a cinco días y, en la práctica, dejar a los acreedores con sólo tres días para decidir si querían oponerse al acuerdo.
Apurando el reloj
Cuando Warner Bros. anunció la oferta el lunes 9 de junio, se inició la carrera hacia la fecha límite del viernes. El bufete de abogados Akin Gump Strauss Hauer & Feld se puso inmediatamente en contacto con los acreedores para firmar un acuerdo de cooperación que les permitiera negociar mejores condiciones con Warner Bros., dijeron personas familiarizadas con las conversaciones.
El miércoles, mientras intentaba reunir la mayoría del 51% necesaria para forzar las negociaciones, Akin dijo a los acreedores que había conseguido el interés del 38% de uno de los tres grupos de bonistas implicados en la oferta, dijeron las personas.
Pero los asesores de Warner Bros. habían estructurado el acuerdo de forma que a los bonistas de los distintos tramos se les ofrecieran condiciones diferentes, lo que dificultaba a los acreedores montar una oposición unificada. Algunos de los inversores también dependían de programas informáticos más antiguos que les obligaban a presentar su decisión con antelación.
El miércoles por la noche, Akin envió un correo electrónico diciendo a los acreedores que se “retiraba” de su esfuerzo por organizar una oposición, dijeron personas que vieron el correo.
Un representante de Akin no respondió a la solicitud de comentarios.
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No fue hasta el viernes por la tarde cuando Warner Bros. y sus asesores tuvieron claro que había superado el umbral necesario para llevar a cabo el acuerdo. Los banqueros y abogados que habían participado se felicitaron entre sí y a los ejecutivos de Warner Bros. por su hazaña de ingeniería financiera.
Y no todos los inversores salieron perdiendo. La firma de inversión Diameter Capital Partners leyó los pactos lo suficientemente de cerca como para identificar una de las pocas notas de Warner Bros. que obtendría un mejor rendimiento y acabó quedándose con más de la mitad de los bonos en circulación, según dijeron personas familiarizadas con la operación. Esas notas subieron más de 22 centavos después de que se anunciara el acuerdo, según datos de Trace, debido a una disposición llamada make-whole.
Con la colaboración de Ethan M Steinberg y Sridhar Natarajan.
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