Bloomberg — La aprobación de una legislación histórica sobre stablecoins en EE.UU. está sobrealimentando el debate en Wall Street con respecto al verdadero potencial de estos activos digitales para impulsar el dólar y convertirse en una fuente significativa de demanda de bonos del Tesoro a corto plazo.
Aunque las opiniones varían, los estrategas de empresas como JPMorgan Chase & Co. (JPM), Deutsche Bank AG (DB) y Goldman Sachs Group Inc. (GS) coinciden en que es demasiado pronto para declarar que las stablecoins cambian las reglas del juego, por muy optimistas que se muestren el presidente estadounidense Donald Trump y sus asesores sobre el papel de los tokens como nuevo pilar multimillonario para apuntalar las finanzas estadounidenses. Y algunos también ven riesgos.
“Las proyecciones son tan grandes que la gente está observando, pero no tomando ninguna apuesta direccional”, dijo Steven Zeng, estratega de mercados estadounidenses de Deutsche Bank. “También hay bastantes escépticos”.
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Las stablecoins son fichas digitales cuyo valor está vinculado a una divisa convencional, normalmente el dólar estadounidense, lo que las hace menos volátiles que las criptodivisas basadas en el mercado, como el Bitcoin. Sirven como sustitutos del dinero en efectivo en las cadenas de bloques y pueden utilizarse como forma de almacenar dinero digitalmente, como en una cuenta bancaria, o para realizar transferencias o transacciones en tiempo real.
El impulso en torno a las stablecoins se ha acelerado desde que la llamada Ley Genius se convirtió en ley en julio, con los partidarios de la industria defendiendo la legislación como fundamental para allanar el camino hacia un uso más amplio de las monedas digitales denominadas en dólares en el sistema financiero. El secretario del Tesoro estadounidense, Scott Bessent, estimó el mes pasado que la aprobación de la ley podría impulsar el crecimiento del mercado de stablecoins respaldadas por dólares hasta los US$3 billones en 2030, frente a los US$300.000 millones actuales.
Según la nueva ley, se exigirá a los emisores de stablecoin que respalden totalmente los tokens digitales en dólares con letras del Tesoro y otros equivalentes en efectivo, y el argumento de Bessent es que la “oleada” venidera de demanda inducida por las stablecoin permitirá al Tesoro emitir más letras. Eso, a su vez, reduciría la dependencia del gobierno de la deuda a largo plazo y aliviaría la presión sobre las tipos hipotecarias y otros costes de endeudamiento que se basan en referencias a más largo plazo.
“El Departamento del Tesoro está centrado en los costes de endeudamiento”, dijo Robert Tipp, estratega jefe de inversiones y responsable de bonos globales de PGIM Fixed Income. Las stablecoins “pueden ayudar en el proceso”, dijo.
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Las stablecoins basadas en dólares - dominadas por la moneda USDT de Tether Inc. y el token USDC de Circle Internet Financial Inc. - ya poseen unos US$125.000 millones en letras del Tesoro, acercándose al 2% del mercado en circulación a finales del año pasado, según un estudio realizado por el Banco de la Reserva Federal de Kansas City en agosto.
Estos emisores compraron unos US$40.000 millones en letras solo el año pasado, según el Banco de Pagos Internacionales. Siguen siendo eclipsados por los fondos del mercado monetario estadounidense, que poseen unos US$3,4 billones de deuda del Tesoro, según datos de la Comisión del Mercado de Valores.
La mayoría de los analistas coinciden en que es probable que el mercado de las stablecoin crezca bajo el nuevo régimen regulador, que se elaborará a lo largo del próximo año. Pero las estimaciones divergen ampliamente. JPMorgan Chase espera que el mercado se expanda hasta los US$700.000 millones den los próximos años, mientras que el escenario alcista de Citigroup Inc. prevé hasta US$4 billones.
“Ciertamente creo que hay mucho impulso positivo que hemos visto durante el año pasado”, dijo Teresa Ho, jefa de estrategia de corta duración en EE.UU. de JPMorgan. “Pero la velocidad a la que va a crecer - no creo que vaya a crecer a 2, 3, 4 billones de dólares en sólo un par de años de tiempo”.
El objetivo de los partidarios de la criptoindustria es que las stablecoins evolucionen hasta convertirse en una forma de pago mayoritaria, un desarrollo que supondría un desafío directo al sistema bancario tradicional. Los bancos, especialmente los más pequeños, han advertido sobre una posible fuga de depósitos y la consiguiente reducción del acceso al crédito. Los bancos más grandes están tratando de eludir la competencia emitiendo sus propias stablecoins, que generan beneficios a partir de los intereses de las reservas.
Por ahora, las stablecoins se siguen utilizando principalmente para facilitar el comercio de criptomonedas, y la reciente volatilidad de los mercados muestra cómo el sentimiento en torno a los activos digitales puede cambiar drásticamente, con las salidas de stablecoins como posible efecto en cadena. E incluso si se cumplen las previsiones de crecimiento más optimistas, el impulso real a la demanda de bonos del Tesoro podría no ser tan grande como algunos estiman.
Efecto neto
Los escépticos señalan que las entradas de stablecoins proceden en gran medida de cuatro canales: los fondos del mercado monetario del gobierno, los depósitos bancarios, el efectivo físico y la demanda extranjera de dólares.
Dado que la Ley Genius prohíbe que las stablecoins paguen intereses, los inversores que buscan rentabilidad tienen pocos incentivos para sacar dinero de las cuentas de ahorro o de los fondos del mercado monetario, lo que limita su crecimiento potencial. E incluso si los inversores sí mueven fondos de los vehículos del mercado monetario -actualmente los mayores compradores de letras del Tesoro- el efecto neto puede ser nulo. En lugar de crear una nueva demanda de letras, simplemente cambia quién las posee.
“Tengo mis sospechas”, dijo Brad Setser, miembro senior del Consejo de Relaciones Exteriores, sobre el impacto de las stablecoins. “Si aumentara la demanda de stablecoins, algunos de los actuales tenedores de billetes se verían expulsados del mercado y se irían a sustitutos”, como otros valores a corto plazo, dijo.
Stephen Miran, economista jefe de la Casa Blanca y actual gobernador de la Reserva Federal, ha reconocido que la demanda de stablecoins puede ser limitada dentro de Estados Unidos. Pero sostiene que la verdadera oportunidad está en el extranjero, donde los inversores están dispuestos a aceptar un rendimiento cero a cambio de acceder a activos en dólares.
En un discurso reciente, Miran relacionó el impacto potencial de las stablecoins con la relajación cuantitativa de la Fed y el “exceso de ahorro” mundial que hizo bajar sustancialmente las tasas de interés. Pero eso, a su vez, podría desencadenar consecuencias.
Standard Chartered estima que la migración a las stablecoins podría provocar alrededor de un billón de dólares en salidas de capital de los bancos de los países en desarrollo para 2028. Un escenario así llevaría casi con toda seguridad a los reguladores de estos países a limitar la adopción de stablecoins. El Banco Central Europeo y el Banco Popular de China están desarrollando sus propias monedas digitales para contrarrestar la competencia de las monedas privadas basadas en el dólar.
“Si los controles de capital limitan efectivamente el acceso a los dólares convencionales, podrían aplicarse también a las stablecoins en dólares”, escribieron los analistas Bill Zu y William Marshall de Goldman Sachs.
El factor Fed
Otro factor que mitiga el efecto de las stablecoins sobre la demanda del Tesoro puede ser la propia Fed. Si las stablecoins secuestran dólares en circulación -que es una partida de pasivo en el balance de la Fed-, el banco central tendría que reducir sus activos en paralelo, incluida su cartera de US$4,2 billones del Tesoro, según Michael Cloherty, estratega de CIBC. Eso significa que “gran parte” de la demanda de bonos del Tesoro impulsada por el stablecoin podría simplemente sustituir a las tenencias de la Fed, dijo.
Una mayor dependencia de la deuda a corto plazo también tiene un costo, ya que hace que la financiación del gobierno sea menos predecible a lo largo del tiempo, requiere una refinanciación más frecuente y expone a EE.UU. a las cambiantes condiciones del mercado. Y cualquier cambio no se produciría de la noche a la mañana.
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Zeng, del Deutsche Bank, estima que las stablecoins podrían crecer en US$1,5 billones en los próximos cinco años, financiadas por las salidas de fondos monetarios nacionales y extranjeros. Eso generaría alrededor de US$200.000 millones anuales en demanda incremental del Tesoro, una cantidad significativa pero una miseria en relación con la magnitud del endeudamiento del gobierno estadounidense. La deuda federal se ha hinchado hasta superar los US$30 billones y se prevé que aumente en otros 22 billones durante la próxima década.
“No voy a lanzarme a por el dólar y los bonos del Tesoro solo porque quizá se encienda esta bombilla en la mente de la administración”, dijo Steven Barrow, jefe de estrategia del G10 en Standard Bank de Londres. “Es un error decir que las stablecoins no pueden resolver nada”, pero “no le sacarán de ese agujero” de la deuda y el déficit crecientes, y “ahí es donde reside la verdadera preocupación”, añadió.
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