Bloomberg — Resulta que toda la angustia por ‘Vender América’ que circulaba en los mercados a comienzos de este año estaba fuera de lugar.
El verdadero mantra de los inversores mundiales es más bien “Hedge America”, es decir, seguir comprando acciones y bonos estadounidenses, pero hacerlo al tiempo que se compran derivados que protejan esas inversiones contra cualquier nueva caída del dólar.
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Desde mediados de año, y por primera vez en esta década, los flujos hacia fondos cotizados en bolsa con cobertura frente al dólar que compran activos estadounidenses han superado a los de fondos sin cobertura, según Deutsche Bank AG (DB), que afirmó que el cambio se produjo a un ritmo sin precedentes.
En resumen, la noción del excepcionalismo de los mercados estadounidenses, que parecía estar en peligro después de que el presidente Donald Trump revelara aranceles globales punitivos en abril, está viva “con un giro”: evitar la exposición al dólar, dijo Laura Cooper, estratega de inversión global de Nuveen en Londres.
La cobertura, que implica el uso de derivados para apostar contra la principal moneda de reserva mundial, ayuda a explicar por qué el dólar se mantiene cerca de su nivel más bajo desde 2022, incluso con el repunte de las acciones estadounidenses. Y ahora, la perspectiva de más recortes de tasas de interés por parte de la Reserva Federal está impulsando el fenómeno, al abaratar para los inversores globales la mitigación del riesgo cambiario que conlleva invertir en Estados Unidos.
“Tengo la sensación de que la mayor parte del ajuste aún está por venir”, dijo Sahil Mahtani, director del Instituto de Inversiones de Ninety One Asset Management en Londres.
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Ola de US$1 billón
Según las estimaciones de Mahtani, la oleada de nuevas coberturas en dólares podría ascender finalmente a cerca de US$1 billón. Según él, esto no haría más que situar los niveles de cobertura de los inversores mundiales, que poseen más de US$30 billones en renta variable y renta fija estadounidense, en el nivel en que se encontraban la década pasada. Eso fue antes de que la apreciación del dólar y el alza del mercado bursátil convencieran a muchos de que no necesitaban protección.
El indicador Bloomberg del dólar cayó esta semana a su nivel más bajo en más de tres años. Un coro de bancos entre los que se encuentran State Street Corp (STT), Deutsche Bank, BNP Paribas SA y Societe Generale SA anticipan que la cobertura pesará sobre el dólar de cara al próximo año.
Esa presión sugiere que, como mínimo, la divisa luchará por recuperarse de su caída de aproximadamente el 9% en 2025, especialmente con el Banco Central Europeo probablemente a la espera por ahora. Se espera que el Banco de Japón suba sus tasas ya a finales de este año.
Uno de los métodos de cobertura más populares entre los inversores extranjeros consiste en vender dólares a plazo para fijar las tasas de cambio. A menudo se traduce en una mayor presión vendedora sobre el dólar en el mercado al contado. El costo de la transacción depende en gran medida de los diferenciales de tasas de interés entre la divisa estadounidense y la otra.
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Catalizador de abril
Las preocupaciones en torno al billete verde, tradicionalmente un refugio para los inversores en tiempos de crisis y tensiones económicas, se intensificaron tras el despliegue arancelario de Trump en abril. Cuando las acciones y los bonos estadounidenses cayeron, también lo hizo el dólar, lo que sugiere que los gestores de dinero buscaban refugio en otros lugares, como en el franco suizo, el euro y el yen.
Otras clases de activos estadounidenses han repuntado desde entonces, las acciones en particular, pero el dólar registró su peor rendimiento en el primer semestre desde la década de 1970. Las coberturas contribuyeron a la caída. Esa actividad por parte de inversores no estadounidenses fue “un contribuyente importante” a la debilidad del dólar en abril y mayo, según el Banco de Pagos Internacionales.
Para los inversores nerviosos, las preocupaciones van mucho más allá de los aranceles. También está la campaña sin precedentes de Trump para reestructurar la junta de la Reserva Federal y su presión para que reduzca rápidamente las tasas; el despido de un alto funcionario del gobierno encargado de recopilar datos tras un informe de empleo que no le gustó; sus disputas con aliados extranjeros de larga data e incluso su creciente represión contra los grupos de la oposición y los medios de comunicación.
Steven Barrow, estratega del Standard Bank de Londres, lo expresó así en una nota a clientes: “Si se especula con que la Reserva Federal está ahogando a la economía con recortes de tasas debido a la presión de la Casa Blanca, parecería tener sentido amar el mercado de valores estadounidense y la parte delantera del mercado del Tesoro, pero odiar el dólar”.
Una nueva evidencia de ese amor por los bonos estadounidenses llegó el jueves, cuando datos del gobierno mostraron que las tenencias extranjeras de bonos del Tesoro aumentaron a un récord en julio.
Los inversores extranjeros poseen colectivamente unos US$20 billones en acciones estadounidenses y unos US$14 billones en deuda estadounidense, incluidos bonos del Tesoro, hipotecarios y corporativos. En los últimos años, han recortado los ratios de cobertura de la renta fija estadounidense en unos cinco puntos porcentuales y los de las acciones en unos dos puntos, según Mahtani, de Ninety One Asset Management, que citó una investigación académica.
“Simplemente revertir esos modestos movimientos crearía aproximadamente US$1 billón en operaciones de venta de divisas”, dijo.
Averiguar con precisión la actividad de cobertura de los inversores es complicado debido al reto que supone rastrear todo el efectivo que fluye por el mundo. El comercio de divisas, por ejemplo, asciende a unos US$7,5 billones diarios.
Por ello, las estimaciones de los bancos de Wall Street tienden a variar. Los datos de State Street, uno de los mayores bancos depositarios del mundo, muestran una estabilización de los ratios de cobertura de los activos estadounidenses en manos de inversores extranjeros como fondos de inversión, fondos de pensiones y aseguradoras, tras un descenso desde los niveles de abril. El ratio se sitúa ahora en torno al 56%. A título comparativo, era de alrededor del 70% a mediados de 2023.
“Es poco probable que los extranjeros vendan activos estadounidenses, lo más probable es que aumenten la ratio de cobertura”, afirmó Lee Ferridge, estratega de State Street. “El ratio de cobertura es crucial para la historia del dólar”.
Los analistas de Goldman Sachs Group Inc. (GS) señalaron que el dólar comenzó el año con altas asignaciones y bajos ratios de cobertura, una combinación poco habitual. Desde entonces, se ha producido un ajuste de esa postura. “En términos netos, los datos publicados hasta ahora muestran cambios bastante consistentes pero relativamente pequeños en los ratios de cobertura de divisas de los fondos de pensiones mundiales”, escribieron los analistas, señalando las reducciones en la exposición sin cobertura de los fondos suecos, daneses y finlandeses este año.
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Campo sin cobertura
Por supuesto, los administradores de dinero no necesariamente se están lanzando a la cobertura en masa.
“Para nuestros productos de renta fija gestionados activamente, no hemos aumentado las posiciones de cobertura ni contra el riesgo cambiario ni contra los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense”, dijo Ryan Chang, jefe de renta fija de CTBC Investments Co., con sede en Taipei. Es poco probable que el dólar caiga bruscamente dado un escenario de recortes graduales de las tasas de la Fed, dijo.
Aunque hay indicios de un repunte de las coberturas, para muchos inversores se trata de un proceso que se prolonga durante años. Pero algunos grandes inversores, como las pensiones de Canadá, Europa y Australia, ya han señalado aumentos.
“Veremos algunos más de estos porque los comités de inversión han tenido tiempo de estudiarlo y de aprobar programas de cobertura”, dijo Alfonso Peccatiello, director de inversiones de Palinuro Capital en Ámsterdam.
Para Stéphane Deo, gestor de cartera senior de Eleva Capital en París, la decisión de cubrir sus inversiones en acciones estadounidenses llegó a principios de año.
La firma colocó la cobertura cuando el euro cotizaba a US$1,05, cerca de su nivel más bajo desde fines de 2022. Desde entonces, se ha apreciado a más de US$1,17, lo que lo coloca entre las monedas del Grupo de los 10 que han registrado ganancias de dos dígitos frente al dólar este año.
Parte del razonamiento de Deo fue que esperaba que la administración Trump presionara a favor de un dólar más débil. La firma había rotado fuertemente hacia las acciones europeas a finales de 2024 y se deshizo de la exposición a las acciones estadounidenses antes del anuncio de aranceles de Trump en abril.
“Desde entonces hemos reinvertido en EE.UU.”, dijo. “Así que nuestra cobertura en dólares es una posición que pretendemos mantener, ya que por el momento esperamos que el mercado de valores de EE.UU. suba a la par que se debilita el dólar”.
Con la colaboración de Julien Ponthus, Matthew Burgess, Ruth Carson, Vassilis Karamanis, Naomi Tajitsu, Stefani Reynolds, Alice Gledhill y Betty Hou.
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