La posición mundial del dólar es una bendición mixta.
Su estatus de refugio seguro y divisa de reserva predominante disminuye el costo de los préstamos para EE.UU., el denominado “privilegio exorbitante”, lo que se traduce en más inversión, más crecimiento y mayores ingresos en términos agregados. Pero la fortaleza del dólar también juega en contra de la competitividad de la economía en el comercio internacional, lo que coloca a algunos de sus productores en desventaja.
Es una pena que, a simple vista, no se puedan reunir los beneficios de una moneda fuerte junto con los de una débil.
No obstante, según una interpretación, la administración Trump pretende conseguir exactamente eso.
De acuerdo con una estrategia trazada por Stephen Miran, presidente del Consejo de Asesores Económicos del presidente, es posible reducir el valor del dólar sin provocar una subida de las tasas de interés a largo plazo, lo que permitiría lograr una mayor competitividad en el comercio sin perder el exorbitante privilegio.
La clave está en reformular las condiciones comerciales y financieras internacionales, empleando todos los instrumentos del poder de Estados Unidos.
Por sí misma, la declaración de una política de dólar débil puede provocar una huida de los activos en dólares y, como resultado, una fuerte alza de las tasas de interés. Así que es mejor, como explicó Miran, comenzar con aranceles.
Estos no ayudarían mucho a reducir el déficit comercial, porque unas importaciones más bajas significarían un dólar más fuerte, lo que invertiría la ganancia de competitividad y reduciría también las exportaciones. Pero esto no es más que la primera etapa.
La amenaza de aranceles punitivos daría a Estados Unidos una ventaja que podría aprovechar en combinación con otras presiones, como la amenaza de retirar la cooperación en materia de seguridad, para obtener concesiones de los aranceles y barreras no arancelarias de sus socios comerciales, y para imponer nuevos acuerdos monetarios (incluida la gestión de las reservas de dólares) que permitirían una depreciación ordenada del dólar.
Este nuevo “Acuerdo de Mar-a-Lago” reforzaría la posición global del dólar, evitaría su fuga y contendría las tasas de interés a largo plazo.
Si se consigue la secuencia correcta, el resultado final podría ser unos aranceles moderados (frente a las tasas elevadísimas con las que se amenazó al inicio) y un menor endeudamiento público (por ingresos arancelarios), provocando una menor entrada de capital, un menor déficit comercial, una moneda juiciosamente depreciada y ningún repunte en los costes de endeudamiento.
Ambicioso. Ya señalé algunas de las dificultades de todo esto, muchas, sin duda, subrayadas por Miran, en un artículo anterior. Pero, ¿cómo está funcionando?
Hasta ahora, no es exactamente como se preveía. La avalancha inicial de aranceles, reales y amenazantes, provocó que el dólar se depreciara, en lugar de apreciarse, e impulsó al alza los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo.
Esto no es bueno.
La combinación de un dólar más barato y tasas de interés a largo plazo más altas es inusual. Como mínimo, sugiere un repunte del nerviosismo sobre la tenencia de activos en dólares; indicios, podría decirse, de un “momento de confianza“.
Es cierto que es pronto. Los flujos comerciales y las fluctuaciones monetarias serán difíciles de interpretar hasta que se disipe la incertidumbre, si es que alguna vez ocurre. (Por ejemplo, muchos importadores han acelerado sus compras para acumular existencias antes de que entren en vigor la mayoría de los aranceles, lo que oscurece el efecto final en los precios, el volumen comercial y los tipos de cambio).
El gobierno está reescribiendo las reglas del comercio global, al mismo tiempo que promueve una enorme expansión del endeudamiento público, a pesar de los ingresos arancelarios, y amenaza la independencia de la Fed. Dado todo lo anterior, las fluctuaciones recientes en las tasas de interés y el dólar, aunque notables, han sido moderadas.
No obstante, los inversores tienen claras dudas. Una razón obvia para la ansiedad es la confusión sobre cómo se espera que se desarrolle la estrategia.
El interminable intercambio de ideas sobre aranceles por país, amenazas y retractaciones, plazos en constante cambio y justificaciones contradictorias opaca el pensamiento tanto para los socios comerciales como para los inversores.
No obstante, los defensores de este enfoque dirían que esa es la idea principal. La “incertidumbre estratégica”, como la llama el secretario del Tesoro, Scott Bessent, otorga a Estados Unidos influencia en las negociaciones.
Desde esta perspectiva, no se quiere que la otra parte sepa lo que se está pensando. Una vez que se haya alcanzado el mejor acuerdo posible, la claridad surgirá.
Quizás. A pesar de los riesgos, es posible imaginar que los inversores acepten la disrupción siempre que beneficie a los intereses estadounidenses.
Mucho más peligroso es que la administración no comprenda dónde residen realmente los intereses estadounidenses y, en particular, que no comprenda que la confianza en el liderazgo estadounidense y, con ello, la preeminencia del dólar, es un activo vital para Estados Unidos.
La confusión inicial sobre la política arancelaria es coherente con el proyecto Mar-a-Lago; reconfigurar el sistema monetario y financiero internacional es indispensable para ello. Aquí reside la contradicción central. El programa prevé nuevos acuerdos que distribuyan los costos de la gobernanza global de forma más equitativa.
No solo pretende destruir las normas e instituciones multilaterales existentes, un proceso ya en marcha; busca nuevas, en particular para asegurar el exorbitante privilegio del dólar.
Si la confianza en el dólar disminuye, otros gobiernos podrían cuestionar su dependencia de las reservas de dólares para obtener liquidez y preguntarse si sus sistemas financieros deberían estar tan estrechamente integrados con el estadounidense, lo que podría generar un círculo vicioso.
La administración comprende esta amenaza. Ha advertido al grupo ampliado BRICS de economías en desarrollo y mercados emergentes que prevea aranceles más altos sobre los bienes que venden a Estados Unidos si avanzan con sus planes de depender menos del dólar en sus intercambios comerciales.
Otra forma de defender este privilegio exorbitante, mencionada por Miran, sería exigir a otros gobiernos que modifiquen la composición de sus reservas de dólares ajustando la duración de sus tenencias para evitar presiones al alza sobre los rendimientos a largo plazo.
Pero todos estos acuerdos dependen de la ventaja mutua y la confianza, y los objetivos y métodos de la administración perturban ambos.
En la era que ahora termina, Estados Unidos era percibido principalmente como una potencia hegemónica benéfica que proporcionaba bienes públicos globales y disfrutaba a cambio de privilegios exorbitantes (y otros beneficios adicionales).
En la nueva era, promete ejercer el poder de forma más egoísta, para ser menos explotado por otros países, como diría la administración. Sin embargo, aún desea una especie de multilateralismo, un sistema duradero de acuerdos y entendimientos, y aún quiere estar al mando.
El dilema para otros países es grave. No se trata solo de que se les nieguen algunos de los beneficios de la hegemonía estadounidense pre-Trump, en el caso de Europa, por ejemplo, la protección del poder militar estadounidense a un coste relativamente bajo.
También se trata de que el nuevo orden, una vez obtenidas dichas concesiones, será mucho menos estable. Favorecer las importaciones estadounidenses y extender el plazo de las reservas en dólares podría ser suficiente por ahora, pero ¿qué viene después?
Incluso si los mercados financieros, contra todo pronóstico, aceptan con calma la trilogía de aranceles, incontinencia fiscal e intimidación de la Reserva Federal, una pregunta seguramente erosionará la confianza global en el sistema del dólar.
¿Hasta qué punto se puede confiar en una potencia hegemónica más egoísta, impaciente y errática? Si a Trump le importa el dólar, necesita un desenlace más claro y una mejor respuesta.
Esta nota no refleja necesariamente la opinión del consejo editorial de Bloomberg LP y sus propietarios.
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